Entrevista a Quiet Investment

Presentación:

David Núñez Longueira, @mellizonomics, co-autor de La Guerra Financiera Asimétrica. Escribo y colaboro en QuietInvestment. Me licencié en Derecho, pero me aburría. Me convertí en militar profesional y, en alguna ocasión, muy lejos de aquí, el azar determinó mi destino. Me interesa desde siempre la inversión y tengo predilección por el value investing y la inversión cuantitativa desde un punto de vista fundamental. Ahora soy amo de casa y padre de mellizos, en Alemania. Es decir, tengo un trabajo de verdad y menos tiempo del que quisiera.

Santiago Casal Pereira, co-autor de La Guerra Financiera Asimétrica. colaboro en QuietInvestment. Me hice militar a los 19 años. La mayor parte de mi formación está ligada al ejército y a la Uned, donde realicé varios cursos relacionados con seguridad e inteligencia.

La guerra financiera asimétrica. ¿Luchamos contra nosotros mismos o contra el mercado? ¿Es un juego de suma 0?

Contra ambos. Es probable que el control de las emociones y del propio comportamiento del inversor tengan más peso en el futuro de sus inversiones que el comportamiento en sí de esas inversiones. Invertir es luchar contra los instintos más primarios e inmediatos de uno mismo. No es fácil y cuando las bolsas bajan esta amarga realidad se hace más evidente.

La indexación se basa en obtener la media de la rentabilidad de un mercado determinado durante un período de tiempo concreto. Visto así, parece un juego de suma cero pues la rentabilidad total del mercado es igual a la rentabilidad que obtienen quienes participan en él menos el coste de participar. Sin embargo, si de acciones estamos hablando, tenemos que tener en cuenta que las empresas cotizadas no dejan de representar el progreso económico de la sociedad a largo plazo. Desde este punto de vista no es un juego de suma cero pues la rentabilidad, la riqueza, no está dada de antemano. Las acciones capitalizan el crecimiento económico y, a través de ellas, todos podemos ganar. En un juego de suma cero necesariamente tiene que haber perdedores. Eso no tiene por qué pasar en la inversión bursátil porque se trata de una tarta que tiende a crecer con el paso del tiempo.

Parece que la única forma viable que tienen los países para pagar su deuda es vía inflación. ¿Europa va camino a la japonización?

No lo sabemos. Eso sería realizar un tipo de predicción macroeconómica para la cual no estamos cualificados. Se dice que existen 4 tipos de países: desarrollados, en vías de desarrollo, Japón y Argentina. Quizá lo que sucede en Japón no sea extrapolable a Europa. Pero no lo sabemos y albergamos serias dudas acerca de si alguien lo sabe.

Se puede pagar la deuda con inflación, qué duda cabe. Pero también recaudando más y gastando menos. O bien se puede “impagar” en todo o parte. ¿Qué va a hacer, por ejemplo, un inversor en bonos gubernamentales de EEUU si su gobierno decide no pagar? Él puede contratar a un abogado, pero los EEUU tienen al Cuerpo de Marines. ¿Qué hacemos? ¿Embargar la Casa Blanca?

El tema es demasiado complejo para realizar predicciones y Europa no es Japón por mucho que compartan algunas características. En el ámbito financiero hay que coger con pinzas todos los términos nuevos. “Japonización” es uno más. Si, aún por encima, nos referimos a predicciones futuras la precaución debe ser doble.

¿Cuáles son los mejores productos, desde vuestro punto de vista, para invertir en gestión pasiva?

No es posible responder a esa pregunta de manera taxativa. En todo caso, tratándose de gestión pasiva, el principal punto a tener en cuenta es el coste o bien un equilibrio razonable entre lo que paga el inversor y lo que obtiene en términos de comodidad del producto en sí y del intermediario entre ambos. No obstante, no tenemos ninguna recomendación concreta al respecto.

¿Merece la pena la gestión activa sabiendo de antemano la dificultad que tienen muchos fondos para batir al benchmark?

Sí lo merece. No es lo mismo obtener, digamos, un 9%-11% en términos nominales, que es más o menos la rentabilidad histórica compuesta anual de la bolsa norteamericana, que un 15%. A largo plazo el efecto del interés compuesto marca una diferencia enorme entre unos retornos y otros.

El problema no radica en si vale la pena, que sí lo vale, sino si el pequeño inversor dispone del tiempo, los recursos, la preparación, la experiencia y, sobre todo, el esfuerzo y el temperamento para lograr batir consistentemente a los índices a largo plazo. Obtener resultados similares a la media es fácil porque solo hay que indexarse. Conseguir resultados superiores al promedio implica, en cambio, un salto cuantitativo en tiempo, dedicación y esfuerzo que pocos inversores pueden realizar. Además, esa inversión en tiempo, esfuerzo y dedicación no garantiza al final que se obtengan buenos resultados.

¿Cómo debemos enfocar nuestra búsqueda de fondos de inversión si tenemos intención de invertir en uno o más de ellos? ¿Rentabilidades pasadas garantizan rentabilidades futuras? ¿Skin in the game?

Rentabilidades pasadas no garantizan en absoluto rentabilidades futuras. Cierto. Sin embargo, no es lo mismo una performance de más de 10 o 15 años batiendo al mercado que otra de menos tiempo. Si tras esa performance continuada en el tiempo identificamos unos principios y un proceso consistente que reducen el factor suerte al máximo, el track récord pasado es una buena señal.

En todo caso, para invertir en un fondo de inversión creemos que el inversor debe compartir la filosofía y principios de inversión de los gestores, con sus pros y sus contras, e intentar pagar unos costes lo más moderados posibles.

Puede que la expresión “skin in the game” esté sobrevalorada. Al aplicarla a los gestores de fondos de inversión se hace hincapié en que si ellos invierten todo su capital al lado de los partícipes existe el famoso “skin in the game.” Eso es verdad, pero no es menos cierto que los gestores, aunque inviertan todo lo que tengan en sus propios fondos, obtienen sus ingresos a costa de los partícipes vía comisiones. El skin in the game, por otro lado, se enfoca defectuosamente. Se da por sentado que si existe no hay posibilidad de malos resultados porque el gestor no se va disparar un tiro en su propio pie. Bien, quizá resulte un incentivo virtuoso, pero per se no te garantiza nada. El propietario de un negocio que quiebra también tiene skin in the game. Pero su negocio ha quebrado y no necesariamente por dejación o mala gestión sino porque simplemente otros lo han hecho mejor o han aparecido mejores alternativas. Cuidado con asumir efectos mágicos a las expresiones de moda porque es probable que la realidad sea más compleja.

¿Sois favorables de hacer aportaciones periódicas independientemente del timing o del precio del activo o es mejor seguir una estrategia “Buy the dip”? ¿Se puede timear el mercado?

Es posible que haya personas capaces de realizar un buen timing del mercado. Es incluso posible que existan inversores capaces de realizarlo con cierta consistencia. Sin embargo, para la inmensa mayoría de los inversores tal actividad puede resultar más peligrosa que provechosa. Las aportaciones periódicas tienen, entre otros muchos objetivos, el de “liberar” al inversor de las preocupaciones constantes que acechan al inversor activo respecto al mejor momento para invertir y al buy the dip. Si se realizan aportaciones periódicas también se hace “buy the dip.” Como otras tantas expresiones, buy the dip suena muy bien. Implica que eres más listo que los demás y que compras más barato. Lo que ocurre si el “dip” es solo el principio de un “hole” y no el final, de eso no habla nadie.

¿Habrá cambios significativos en los mercados con Joe Biden a la cabeza? ¿Creéis que 2021 será un buen año en términos de rentabilidad?

Con los demócratas en general las bolsas han ido mejor que con los republicanos. Por lo menos desde el final de la segunda guerra mundial. No obstante, eso no significa nada per se. Sólo es un dato estadístico y, por tanto, si la causa de que las bolsas suban no es el hecho en sí de que un presidente demócrata ocupe la Casa Blanca, no tiene ninguna importancia.

No sabemos si Biden será alcista para las bolsas ni si el 2021 será un año bueno o malo. Si más de dos tercios de los años las bolsas han subido puedes proyectar esta tendencia al futuro. Pero no dejas de correr un 30%-35% de probabilidades de equivocarte, lo cual es exageradamente elevado. Predecir el comportamiento del mercado a una semana vista ya nos parece una temeridad, no digamos un año. Para quien pueda leer el futuro, estupendo. Desafortunadamente nosotros no podemos y no tenemos ni la más remota idea acerca de si el año 2021 será bueno o malo para las bolsas.

¿Compensa la libertad de liquidar en cualquier momento la posición frente al tratamiento fiscal de los planes de pensiones hasta jubilación o casos excepcionales? ¿Gestión pasiva vs PP?

No lo sabemos. Probablemente depende de las circunstancias personales y financieras de cada uno. No tenemos demasiados conocimientos al respecto. Lo que más nos inquieta de los PP es sobre todo el riesgo regulatorio. El inversor ha invertido en ellos en base a unas determinadas expectativas mediatizadas por las regulaciones. Mañana mismo todo eso puede cambiar y puede hacerlo drásticamente. No significa esto que desaconsejemos los PP, sino que recomendemos prudencia en cuanto a las predicciones que hagamos a su sombra porque la luz puede cambiar de intensidad y orientación.

La gestión pasiva encaja perfectamente con la jubilación. Se trata de una estrategia a largo o muy largo plazo que si se basa en acciones se hace menos arriesgada a medida que pasa el tiempo. Es complicado que un inversor indexado a acciones, pongamos del mundo entero en base al MSCI World o al MSCI ACWI, no obtenga buenos resultados, en el sentido de preservar su capital, derrotando a la inflación, y de obtener una rentabilidad mejor que la ofrecida por la renta fija.

¿Cómo creéis que debería estructurar las comisiones todos esos fondos españoles que no cumplen ni por asomo con las expectativas mínimas de rentabilidad?

Cumplan o no las expectativas, una cosa es lo que a nosotros nos gustaría y otra la que permite la ley. La estructura de costes de la Buffett Partnership era tremendamente virtuosa: Buffett solo cobraba si 1. obtenía beneficios y 2. si esos beneficios sobrepasaban el 6% del capital invertido por sus socios. A partir de ahí, él se quedaba con un porcentaje que, si no recordamos mal, era del 20% o 25%.

Con la legislación en la mano la comisión de gestión podría aplicarse sólo a los beneficios, con un máximo del 18% sobre los mismos. Ese nos parece el mejor sistema. No conocemos ningún caso en la industria de fondos española.

Las rentas del capital en el IRPF tributan en promedio un 21%. Pero antes han pagado un 35 en sociedades ¿Qué opináis de la corriente que aboga por equipararlas a las del trabajo?
Empresa X gana 100, paga 35, Reparte 65 y tu pagas 21%

Lo único que creemos es que las rentas del capital deberían estar exentas de tributación o, en el peor de lo casos, pagar un tipo único que no exceda del 15%-20%. El sistema tributario, cuanto más complicado más injusto y depredador. Las regulaciones debieran centrarse en evitar que los ciudadanos pagaran dos veces (o más) por lo mismo.

Nos encontramos en plena corrección de las criptomonedas 11/1/2021 19:00. ¿Qué pensáis que va a pasar con todo esto? ¿Se puede convertir en un activo invertible, a partir de algún precio determinado, o es pura burbuja?

Sinceramente, no tenemos ni la más remota idea y, para qué engañarnos, es muy probable que la mayoría de personas que participan en las criptomonedas, más allá de cuatro generalidades y simplezas varias, tampoco lo sepan.

Pero si hay algo totalmente devaluado en el ámbito financiero, es sin duda, el reconocimiento de la propia ignorancia y de la incapacidad para prever el futuro. Esto es, nadie aprecia realmente el valor de la expresión “no lo sé.” Financieramente hablando, hay que empezar por ahí.